May rủi chiến lược “lăn chốt”

Một khoản đầu tư sẽ có thu nhập từ hai nguồn, một là lãi vốn sinh ra khi quy mô, lợi nhuận của công ty tăng trưởng, hai là cổ tức. Cổ tức là một cách để các doanh nghiệp chia sẻ lợi nhuận phát sinh từ hoạt động kinh doanh trong một khoảng thời gian.

Công ty chỉ được phép chia cổ tức khi đang có lợi nhuận, chi trả thường là hàng năm hoặc một năm hai lần, một số công ty có thể chia hàng quý. Cổ tức được chia dưới hai hình thức là bằng cổ phiếu và tiền mặt.

Cổ tức bằng cổ phiếu không tạo ra giá trị cho cổ đông, ngoài việc tăng tính thanh khoản. Thực chất, đó là việc phát hành cổ phiếu để tăng vốn từ nguồn vốn chủ sở hữu hoặc chia tách cổ phiếu, chỉ là cách hạch toán lại các khoản mục trong nguồn vốn chủ sở hữu và giá tham chiếu của cổ phiếu trên thị trường bị điều chỉnh theo tỷ lệ tương ứng. Đối với các doanh nghiệp thông thường, cách này tạo cảm giác quy mô công ty có vẻ tăng lên theo vốn điều lệ; trong đó, đối với ngành ngân hàng, khoản mục vốn điều lệ trở nên quan trọng hơn trong các tính toán về các chỉ tiêu an toàn vốn và là tấm đệm trong trường hợp rủi ro xảy ra.

Trường hợp chia cổ tức bằng tiền mặt, giá tham chiếu của cổ phiếu trên thị trường cũng sẽ bị điều chỉnh với một tỷ lệ phần trăm tương ứng tỷ lệ trả cổ tức vào ngày giao dịch không hưởng quyền.

Một số nhà đầu tư được nhận cổ tức bằng tiền thường có cách suy nghĩ như sau: “Giả sử giá thị trường cổ phiếu đang là 100.000 đồng, công ty chia cổ tức bằng tiền với tỷ lệ là 10%, họ sẽ nhận được 10.000 đồng chuyển vào tài khoản lưu ký, nhưng giá tham chiếu bị điều chỉnh xuống còn 90.000 đồng. Như vậy, tổng cộng tài sản vẫn là 100.000 đồng, không thay đổi so với thời điểm trước khi chia cổ tức, giống như cổ đông không nhận được gì, chưa tính tới thuế thu nhập”.

Để giải thích cho vấn đề này, cần phân biệt rõ ràng giữa tài sản của cổ đông (tài sản cá nhân) và tài sản của công ty được biểu hiện qua vốn hóa thị trường (giả sử trường hợp giá thị trường phản ánh đúng giá trị thật của công ty).

Trong quá trình kinh doanh, công ty tạo ra lợi nhuận hàng năm, thể hiện trên báo cáo kết quả kinh doanh, sẽ đi đến phương án sử dụng lợi nhuận đó vào việc gì, ví dụ trích quỹ đầu tư, phát triển, khoa học công nghệ, hoặc phân phối lợi nhuận đó cho cổ đông, phần còn lại thể hiện trên bảng cân đối kế toán ở khoản mục lợi nhuận sau thuế chưa phân phối.

Khi phân phối lợi nhuận bằng tiền, tức là đã có một lượng tiền đi ra khỏi công ty, chảy vào túi của cổ đông, khiến cho giá trị của công ty bị giảm tương ứng. Những nhà đầu tư mua vào ngày không hưởng quyền sẽ không có quyền nhận được cổ tức, nhưng được mua với mức giá thị trường thấp hơn.

Đối với các nhà giao dịch ngắn hạn, họ quan tâm tới biến động giá cổ phiếu nhiều hơn là cổ tức. Một số công ty sau khi chia cổ tức, giá thị trường quay lại thời điểm trước khi chia và các nhà giao dịch ngắn hạn được hưởng trọn khoản cổ tức bằng tiền trong thời gian ngắn, tỷ suất sinh lời cao mà không cần hiểu doanh nghiệp, không cần nắm giữ cổ phiếu trong thời gian dài. Đây chính là điểm hấp dẫn của chiến lược “lăn chốt”, nhưng cũng tiềm ẩn rủi ro, vì bản chất những giao dịch này không có nền tảng vững chắc.

Đối với nhà đầu tư dài hạn, biến động giá liên quan đến cổ tức không có ý nghĩa nhiều, điều họ quan tâm là sự hợp lý của chính sách cổ tức. Chi phí cơ hội luôn hiện hữu trong chính sách này. Thông thường, hai công ty có cùng quy mô và các chỉ tiêu tài chính, ngành nghề giống nhau, thì công ty chia cổ tức đều đặn sẽ được nhà đầu tư đánh giá cao hơn công ty còn lại.

Nếu không chia cổ tức mà giữ lại toàn bộ lợi nhuận, thì một đồng vốn giữ lại phải tạo ra nhiều hơn một đồng vốn trong tương lai mới mang lại giá trị xứng đáng và thể hiện chiến lược giữ lại đúng đắn này. Để hưởng trọn vẹn thành quả của doanh nghiệp tạo ra, nhà đầu tư bắt buộc phải đồng hành và hiểu doanh nghiệp, một số quan sát chưa kỹ càng sẽ dễ gây ra việc đánh giá sai về hiệu quả hoạt động của công ty.

Không chia cổ tức bằng tiền mặt, lợi nhuận giữ lại được tái đầu tư, với kỳ vọng mang lại hiệu quả cao. Thật khó để khen ngợi một ban lãnh đạo quản lý một công ty có giá trị 10 đồng, mỗi năm tạo ra 1 đồng lợi nhuận và làm “quy mô” công ty tăng gấp đôi sau 10 năm không chia cổ tức.

Một đồng lợi nhuận giữ lại sẽ tạo ra hơn 1 đồng lợi nhuận vào năm sau. Kỳ vọng này khiến các doanh nghiệp chia cổ tức đều đặn thường được định giá cao hơn doanh nghiệp không chia gì trong nhiều năm, ngoại trừ trường hợp doanh nghiệp đi vay tiền để trả cổ tức.

Trường hợp vay tiền để trả cổ tức chủ yếu là do lợi nhuận phần lớn nằm ở các khoản phải thu, hoặc doanh nghiệp phát hành cổ phiếu cho cổ đông hiện hữu nhưng không triển khai được dự án, nên đem tiền đó đi gửi ngân hàng và năm sau lấy phần lãi này chia cho cổ đông.

Có một điểm khá hài hước khi tham dự cuộc họp đại hội đồng cổ đông thường niên của một số công ty là địa điểm tổ chức tại khách sạn sang trọng, cổ đông được nhận quà, thậm chí là tiền mặt từ công ty. Các cổ đông ra về với tâm trạng rất vui, giống như “ngư ông đắc lợi”, mà không nghĩ rằng, đó chính là tiền của cổ đông đã được chi phí vào những việc tốn kém. Nếu doanh nghiệp không biết làm gì với khoản lợi nhuận hàng năm tạo ra thì nên chia hết cho cổ đông để họ tái đầu tư vào những công ty khác tiềm năng hơn (việc đầu tư vào công ty cũ chỉ để nhận cổ tức một cách đều đặn mà không quan tâm tới lãi vốn).

Cổ đông cũng cần lưu ý trường hợp ban lãnh đạo doanh nghiệp sở hữu ít cổ phần. Nếu doanh nghiệp thực sự tốt thì tại sao ban lãnh đạo chỉ sở hữu một lượng cổ phần rất nhỏ?

Chỉ khi ban lãnh đạo nắm giữ phần lớn cổ phần, hành động của họ mới thực sự hướng tới các cổ đông. Khi thiệt hại lớn nhất cho cổ đông cũng là thiệt hại cho họ thì mọi chính sách mới hướng tới quyền lợi của cổ đông. Và cổ đông sẽ không phản đối việc chia thưởng hậu hĩnh cho một ban điều hành làm tốt và có cơ chế để đánh giá hiệu suất làm việc một cách minh bạch, rõ ràng.

Một số công ty lớn đôi khi có những việc làm khó hiểu. Chẳng hạn, kế hoạch bán lại một phần công ty để đổi lấy một tài sản tạm cho là có giá trị hơn trong tương lai theo đánh giá của người đứng đầu, nhưng không có bản kế hoạch chi tiết được gửi tới cổ đông để đánh giá và góp ý.

Điều này thể hiện chất lượng quản trị công ty cũng như tính minh bạch có vấn đề, có thể ảnh hưởng lớn tới giá trị của công ty về lâu dài. Đó cũng là lý do có những trường hợp lợi nhuận công ty tăng trưởng cao nhưng giá cổ phiếu tăng không đáng kể.

Nhìn chung, ban lãnh đạo doanh nghiệp cần thể hiện được khả năng quản trị, điều hành, vì sự phát triển của doanh nghiệp, vì lợi ích của tất cả các cổ đông, không phân biệt lớn, nhỏ. Khi đó, các cuộc họp đại hội đồng cổ đông thường niên sẽ không trở thành nơi để “cãi nhau” hoặc bày tỏ bức xúc mà không giải quyết được vấn đề, thậm chí cả việc chia cổ tức cũng không thông qua được.

Quay trở lại vấn đề cổ tức, những tính toán về tỷ lệ chia cổ tức tiền mặt là phức tạp, chứ không đơn giản, nếu đứng trên góc nhìn của việc gia tăng giá trị. Cổ tức bằng tiền mặt vẫn là một trong các yếu tố quan trọng khi xem xét một khoản đầu tư, nhưng nhà đầu tư không nên quá tự tin về việc nhận được cổ tức tiền mặt một cách đều đặn mà không xem xét thêm nguồn gốc và các rủi ro tiềm ẩn từ bảng cân đối kế toán.