SBS khuyến nghị TRUNG LẬP với BHS và PAC

SBS khuyến nghị TRUNG LẬP với cổ phiếu BHS, giá mục tiêu 19.400 đồng

Lợi nhuận  ròng  tăng 5% y-o-y  trong Q3/2011.  BHS đã công bố  doanh thu và lợinhuận ròng  tương  ứng lần lượt đạt VND518 tỷ  (+1% y-o-y hoặc +4% q-o-q) và VND38 tỷ (+5% y-o-y hoặc cao hơn 10 lần q-o-q). Lợi nhuận thu được chủ yếu là do sản  lượng tiêu thụ tăng trưởng 10% (từ 25,000 tấn tăng lên 27,500 tấn), tỷ suất lợnhuận gộp ổn định ở mức 13.1% và kết quả tốt hơn từ hoạt động tài chính (từ VND -16 tỷ tăng lên VND-13 tỷ). Lũy kế 9 tháng đầu năm 2011, doanh thu đạt VND1,626 tỷ(+20% y-o-y) và lợi nhuận ròng đạt VND80 tỷ (-7% y-o-y), hoàn thành 66% dự phóngcủa chúng tôi. Mặc dù còn 39% kế hoạch chưa hoàn thành, BHS vẫn kz vọng đạt consố mục tiêu lợi nhuận trước thuế VND147 tỷ vào cuối năm 2011.

Điều chỉnh dự phóng. Chúng tôi nâng nhẹ dự phóng lợi nhuận năm 2011 lên 7%  đạt VND129 tỷ  (-11% y-o-y) dựa trên kết quả  kinh doanh  9M11.  Dự  kiến  doanh  thuđường của BHS trong quý 4/2011 sẽ đạt VND740 tỷ, dựa trên ước tính sản lượng tiêuthụ khoảng 40,000 tấn (bao gồm 4,000 tấn đường tạm nhập tái xuất và 36,000 tấntiêu thụ  trong nước) với giá bán trung bình là VND18,500/kg. Giả định  tỷ  suất lợinhuận hoạt động kinh doanh chính  ở mức 9%, mặt hàng đường  có thể  đem vềVND66 tỷ lợi nhuận trước thuế. Chi phí lãi vay dự kiến khoảng VND20 tỷ, dẫn đến lợi nhuận tài chính âm VND11 tỷ. Vì vậy, dự kiến lợi nhuận ròng Q4/2011 ở mức VND49 tỷ. Theo đó, kết quả kinh doanh cả năm 2011 ước đạt VND2,366 tỷ doanh thu (+16%y-o-y), VND145 tỷ  lợi nhuận trước thuế (-13% y-o-y, tương đương với kế hoạch củaBHS là VND147 tỷ), và lợi nhuận sau thuế đạt VND129 tỷ (-11% y-o-y). 

TRUNG LẬP với giá mục tiêu được điều chỉnh là VND19,400/cổ phiếu. Chúng tôi nâng mức giá mục tiêu của BHS lên VND19,400/cổ phiếu, dựa trên P/E  4.5 lần và EPSdự phóng là VND4,312 (đã pha loãng). Giá mục tiêu này chỉ cao hơn giá hiện hành 5%(VND18,500); do vậy, chúng tôi điều chỉnh khuyến nghị  từ BÁN lên TRUNG LẬP đốivới cổ phiếu BHS.

Triển vọng tốt cho vụ mía 2011/12. Theo BHS, công ty đã mở rộng vùng nguyên liệu (tại Tây Ninh và Trị An) lên tổng diện tích 13,200ha (est., +32% y-o-y). Công suất nhà máy cũng được mở rộng tương ứng (từ 4,000 tấn tăng lên 6,000 tấn mía/ngày). Sản lượng đường sản xuất dự kiến đạt khoảng 106,500 – 111,800 tấn trong vụ mới, cao hơn 6% – 12% so với mục tiêu năm 2011. Chúng tôi sẽ tiến hành cập nhật chi tiết  và dự phóng năm 2012 trong báo cáo tiếp theo khi có thêm thông tin cụ thể về vụ mía mới. Hiện nay, việc thu hoạch mía đã được tiến hành  tại khu vực Trị An,  tuy nhiên đến giữa tháng 11/2011 vùng mía tại Tây Ninh mới bắt đầu thu hoạch.

SBS khuyến nghị TRUNG LẬP với cổ phiếu PAC

Sản lượng tiêu thụ có dấu hiệu chững lại. Lượng tiêu thụ pin ắc quy của PAC đã bắt đầu có dấu hiệu chậm lại từ quý 2/2011. Tổng lượng tiêu thụ cuối năm có thể chỉ tăng nhẹ khoảng 5% so với năm trước.

Doanh thu vẫn tăng nhanh nhờ tăng giá bán. PAC đã 2 lần thay đổi giá bán (1 lần vào quý 1/2011 và một lần khác trong quý 2/2011), theo đó giá ắc quy và giá pin đã tăng lần lượt là  24%  và 20%.  Trong 9 tháng đầu năm 2011, doanh thu đạt VND1,511tỷ  (+23.8% yoy), hoàn thành 81.7% kế hoạch năm  (VND1,850  tỷ). Tỷ  suất lợi nhuận gộp giảm từ 22% xuống 21%  so với cùng kz. Chi phí bán hàng và chi phí quản lý doanh nghiệp trong 9 tháng đầu năm đã tăng đáng  kể  so với  năm trước.

Hoạt động tài chính mang về 1 khoản lỗ VND46.3tỷ. Lũy kế 9 tháng, lợi nhuận trước thuế đạt VND 86.2tỷ (-34.2% YoY), hoàn thành 55.6% kế hoạch năm 2011. Lợi nhuận sau thuế giảm 35% từ VND116tỷ (9M10) xuống còn VND75.5tỷ (9M11).

Hàng tồn kho ngày càng chiếm tỷ  trọng lớn trong cơ cấu tài sản. Giá trị hàng tồn kho của PAC đã tăng nhanh chóng  kể  từ quý 4/2010. Tổng giá trị hàng tồn kho đã tăng từ VND140tỷ  (2009) lên VND340 tỷ  (2010), và đến  trung bình 9 tháng 2011  là VND563tỷ (cuối qu{  3/2011 đã tăng đến VND608tỷ).

Nhà máy ắc quy ở Nhơn Trạch, Đồng Nai 2. Kế hoạch xây dựng nhà máy này được chia thành 3 giai đoạn. Giai đoạn đầu tiên đã được hoàn thành vào năm 2010, nhưng thực tế hoạt động sản xuất ắc quy chỉ bắt đầu từ năm nay. Công ty hy vọng sẽ đạt công suất 600,000kW/năm  trong vòng 1 năm. Giai đoạn 2 dự kiến sẽ bắt đầu vào năm 2013 để tăng gấp đôi công suất lên 1.2 MW/năm. Giai đoạn thứ 3, cũng là giai đoạn cuối cùng, dự kiến bắt đầu vào năm 2015, nâng tổng công suất dự kiến lên 2.0 MW/năm.

SBS khuyến nghị TRUNG LẬP với cổ phiếu PAC. Chúng tôi dự phóng doanh thu PAC đạt VND1,979 tỷ (+18.8% YoY) và hoàn thành vượt kế hoạch năm 7%. Tuy nhiên, lợi nhuận sau thuế chỉ đạt khoảng VND112.5tỷ (-24.5% YoY), đáp ứng 72.6% chỉ tiêu kế hoach năm.  Lợi nhuận sau thuế  cũng giảm tương  ứng  xuống VND98.5tỷ  (-24.3% YoY).