Giá trị thực của Gemadept

Nguyên nhân là giá trị thu về từ khoản thoái vốn logistics thấp hơn kỳ vọng thị trường. Tuy nhiên, đây có lẽ chỉ là xu thế ngắn hạn; đặc biệt khi “thị trường bỏ qua xu thế tiềm năng đang mạnh dần lên của Gemadept”. Sự cải thiện hiệu suất của cảng Cái Mép và việc mở rộng cảng Nam Đình Vũ, khiến Gemadept trở thành kênh đầu tư có thể cân nhắc với “buy on dips”, chiến lược mua khi cổ phiếu rơi vào nhịp giảm mạnh tạm thời.

Cảng biển chiến lược

Sáng ngày 7.5, từng cơn gió biển từ đảo Cát Hải thổi về phía bán đảo Nam Đình Vũ, đoàn người xôn xao đứng tại cầu cảng chờ đợi một sự kiện trọng đại. Thỉnh thoảng, ông Đỗ Văn Minh, Tổng Giám đốc Gemadept Việt Nam, xoa xoa tay nhìn về phía cầu cảng vừa khánh thành. Sự chờ đợi của tập thể Gemadept là điều dễ hiểu, vì Nam Đình Vũ là cảng chiến lược tại thượng nguồn cửa biển Lạch Tray – Đá Bạch và khi tham gia vào hệ thống 7 cảng biển của Gemadept sẽ giúp nâng cao hơn nữa năng lực của doanh nghiệp này.

Nằm trong Khu Kinh tế Cát Hải thuộc khu phi thuế quan, Nam Đình Vũ là cảng biển nước sâu có vị trí vô cùng chiến lược. Với vị trí nằm ngay cửa sông, cự ly ra biển từ cảng này so với các cảng khác tại khu vực Hải Phòng là gần nhất. Ngoài ra, điều kiện hạ tầng cơ sở của cảng được đánh giá là đồng bộ, khi được kết nối hoàn thiện với hệ thống giao thông quốc gia như đường cao tốc Hà Nội – Hải Phòng, Hải Phòng – Hạ Long…

Việc hoàn thành giai đoạn I của dự án Nam Đình Vũ giúp nâng tổng công suất của Gemadept thêm 40%, tương đương mức tăng 500.000TEU thông quan mỗi năm. Khi giai đoạn II và III của dự án hoàn thành, cảng dự kiến có tổng công suất tiếp nhận khi đó đạt gần 2 triệu TEU và 3 triệu tấn hàng hóa/năm. Việc hoàn thành giai đoạn I có thể giúp Gemadept bảo đảm tăng trưởng trong 3 năm tới.



Được biết, tốc độ tăng trưởng sản lượng container qua khu vực Hải Phòng trong 5 năm gần đây đạt trung bình gần 15%/năm. Năm 2017, tổng sản lượng hàng hóa thông qua Hải Phòng lên tới trên 84,66 triệu tấn. Dự báo, năm 2018, con số này sẽ tăng lên ở mức trên 100 triệu tấn. 



Bức tranh cảng biển của Gemadept không chỉ tỏa sáng với cụm cảng phía Bắc, mà còn lan tỏa đến tận hải vực Bà Rịa – Vũng Tàu phía Nam. Tỉ suất sử dụng (utilization rate) của cảng Cái Mép, nơi Gemadept đặt dự án cảng nước sâu (Gemalink), gia tăng đáng kể từ mức dưới 40% năm 2015 đạt 87% trong năm 2017. Tỉ suất tăng cao báo hiệu lưu lượng hàng hóa qua cảng đang sôi động rất nhiều.



Bên cạnh cụm cảng phía Bắc, Gemadept cũng ghi nhận tỉ suất sử dụng của cảng Cái Mép tăng từ mức 40% năm 2015 đến 87% trong năm 2017. Cảng Cái Mép là nơi Gemadept đặt dự án cảng Gemalink, vị trí được kỳ vọng cạnh tranh với Tân Cảng Cái Mép. Cảng Gemalink có vị thế rất chiến lược khi nằm tại cửa sông Thị Vải – điểm gần nhất ra biển để tiến vào vịnh Gành Rái.

Giá trị thực của Gemadept



Cổ phiếu GMD đang được giao dịch ở mức EV/EBITA 2018 là 11,9 lần, tương đương với bình quân 11,7 lần của các công ty cùng ngành trong khu vực. Giai đoạn 2017-2022, tỉ suất sinh lợi trên vốn bình quân của Gemadept dao động vào khoảng 7,1-9,6%, chủ yếu vì tài sản chưa sinh lợi của Công ty còn khá cao (cụ thể, dự án Gemalink chiếm tới 27% tổng tài sản tính đến cuối năm 2017). Định giá P/B của Gemadept tiệm cận 1,5x thấp hơn bình quân ngành (2,2x).

Gemadept  có tỉ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu và tài sản là ROAA (gần 4%), ROAE (6-9%), ROAE lõi không bao gồm cao su và bất động sản (8-13%), ROAA lõi không bao gồm cao su và bất động sản (gần 5%). Tuy nhiên, bức tranh định giá và tài chính của Gemadept đang có vẻ cải thiện từng ngày. Dựa trên quan điểm chuyên sâu của MayBank Kim Eng, Gemadept đã có những quyết sách đầu tư mấu chốt mang lại giá trị tăng cao.

Một là Công ty đã đầu tư và tham gia vào Công ty Cổ phần Dịch vụ Hàng hóa Sài Gòn (SCS). Công ty này đóng góp gần 29% lợi nhuận ròng (hoạt động chính) năm 2017. SCS là công ty có tốc độ tăng trưởng hấp dẫn trong 3 năm qua với sản lượng hàng hóa năm 2015, 2016, 2017 lần lượng tăng 16%, 39%, 14% và lợi nhuận sau thuế tăng mạnh ở mức 47%, 81%, 41%.

Hai là Gemadept đã thoái 51% mảng logistics với tỉ suất lợi nhuận thấp trong quý I cho CJ của Hàn Quốc. Việc này mang lại lợi ích kép: (i) dòng tiền ngắn hạn quay về cổ đông công ty thông qua hình thức cổ tức bằng tiền; (ii) công ty liên doanh được kỳ vọng sẽ giúp Gemadept trong các giải pháp về logistics cung cấp theo tiêu chuẩn khu vực và quốc tế cũng như cho phép Công ty tiếp cận được mạng lưới khách hàng của CJ.

Lợi nhuận ước tính từ mảng logistics (bắt đầu ghi nhận từ liên doanh kể từ năm 2018) sẽ tăng 20% mỗi năm trong giai đoạn 2018-2022 và đến năm 2022 sẽ đóng góp 17% tổng lợi nhuận hoạt động chính của Gemadept. Áp dụng cách tiếp cận định giá từng phần (SOTP), ước tính giá mục tiêu cho GMD tiệm cận 32.900 đồng/cổ phiếu.