Bẫy tăng trưởng từ nợ vay

Cách đây vài năm, Hoa Sen có phong độ rất tốt, với lợi nhuận tăng trưởng cao, thu nhập trên mỗi cổ phần (EPS) đạt tới 6.000 đồng. Giá cổ phiếu HSG ở đỉnh cao trong năm ngoái lên tới hơn 50.000 đồng/cổ phần.

Chia sẻ tại các kỳ họp đại hội đồng cổ đông, Chủ tịch Hội đồng quản trị Hoa Sen, ông Lê Phước Vũ nhiều lần nhấn mạnh quyết tâm mở rộng hệ thống phân phối rầm rộ, kèm theo đó là quá trình đầu tư các nhà máy ở khu vực miền Trung nhằm mở rộng thị phần ở miền Trung và miền Bắc. 

Ðể thực hiện mục tiêu tăng trưởng nhanh, Hoa Sen sử dụng vốn vay lớn. Trong cơ cấu vốn vay của Hoa Sen thì vốn vay ngắn hạn là chủ yếu, chiếm đến 11.000 tỷ đồng, chủ yếu là tài trợ nguyên vật liệu cho các nhà máy.

Chừng nào Hoa Sen còn hoạt động sản xuất – kinh doanh, nguyên liệu thép cán nóng được nhập về để sản xuất ra tôn thì nợ còn đó. Vì là vay ngắn hạn, nên vốn được quay vòng nhanh, Hoa Sen vay rồi trả, rồi lại vay lại. Cụ thể, tính từ đầu năm 1/10/2017, Hoa Sen đã trả được nợ gốc vay gần 22.728 tỷ đồng, nhưng lại đi vay tiếp 26.707 tỷ đồng. Khoản vay tăng lên do tăng sản lượng.

Nhà đầu tư nào dự đại hội đồng cổ đông của Hoa Sen nhiều năm sẽ hiểu bài toán mà ông Vũ tính toán là phải đưa sản lượng đạt 1,5 – 2 triệu tấn thép.

Ðây là mức sản lượng tối thiểu để có thể đầu tư sản xuất thượng nguồn là nhà máy lò cao, sản xuất thép nguội cán nóng, tức dự án Nhà máy thép Cà Ná đã từng được dư luận rất quan tâm.

Khi có nhà máy cán nóng, Hoa Sen mới tăng được khả năng cạnh tranh trên thị trường nhờ chi phí và quy mô sản xuất. Nhưng dự án thép Cà Ná, theo thông tin tại đại hội đồng cổ đông gần nhất, vẫn đang trong quá trình làm thủ tục xin phép và gần như không được nhắc đến trong gần 1 năm qua.

Trong khi đó, kế hoạch tăng trưởng đầu ra vẫn được thực hiện từ nguồn tài trợ của vốn vay. Tuy nhiên, giá thép biến động thất thường và lợi nhuận khâu cán thép lại rất mỏng.

Hoa Sen đang ở tình thế “tiến thoái lưỡng nan”. Nếu không triển khai được dự án lò cao thì Hoa Sen chỉ là đơn vị gia công từ thép cán nóng ra tôn thép các loại ở quy mô lớn. Trong khi đó, để đầu tư dự án lò cao đòi hỏi nguồn vốn lớn, mà trong bối cảnh này là bài toán không dễ có lời giải.

Cơ hội kiếm lợi nhuận lớn khi đầu tư dự án lò cao nhìn thấy rõ, nhưng có đủ tầm tận dụng được cơ hội đó hay không lại là chuyện khác. Hoa Sen đã lựa chọn chiến lược mạo hiểm là dùng vốn vay để tăng trưởng về quy mô. Với các công đoạn sản xuất hiện nay, lợi nhuận của Hoa Sen chủ yếu trông chờ vào biến động giá nguyên liệu đầu vào.

Nếu giá không có biến động theo hướng thuận lợi thì chênh lệch giá đầu vào và đầu ra của sản phẩm chỉ tạo ra biên lợi nhuận vừa phải, sau khi trừ chi phí vốn vay thì lợi nhuận ròng còn lại thấp.

Cũng giống như Hoàng Anh Gia Lai đã phải vật lộn với nợ vay từ nhiều năm nay khi mà giá cao su xuống thấp ngoài dự đoán, Hoa Sen cũng đang phải đối mặt với nhiều rủi ro khó dự đoán, chẳng hạn như ảnh hưởng từ cuộc chiến thương mại Mỹ – Trung. Thực tế, thời gian gần đây, sản phẩm tôn mạ màu từ Việt Nam đã chịu “vạ lây” khi vào thị trường Mỹ.

Bài học luôn luôn đúng trong quản trị rủi ro tài chính là cho dù thị trường đang thuận lợi thế nào thì doanh nghiệp cũng không nên đi vay quá tỷ lệ cho phép.

Các doanh nghiệp bất động sản có lẽ là những chủ thế thấm thía nhất bài học này, bởi nhiều doanh nghiệp đã phá sản hoặc không hồi phục được vì sa vào bẫy tăng trưởng nhờ nợ vay.